EANS-News: Montega AG / Einhell Germany AG: Stillstand nur auf den ersten Blick

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Hamburg (euro adhoc) - Die Einhell Germany AG ist einer der führenden Anbieter von Elektrowerkzeugen und Gartengeräten für den privaten und semiprofessionellen Gebrauch. Die Wertschöpfung des Unternehmens beruht auf der Entwicklung, dem Vertrieb und dem Aftersales-Service der Produkte, die von externen Lieferanten in Asien gefertigt werden. Dieses Modell ermöglicht Kostenflexibilität bei gleichzeitig hoher Produktkontrolle.

Die Kunden von Einhell sind im Wesentlichen große Baumarktketten wie z.B. Bauhaus und Hagebau im Inland oder Homebase und Leroy Merlin im Ausland. Darüber hinaus beliefert Einhell den Fachhandel sowie Discounter und SB-Warenhäuser mit Werkzeugen der Marke Einhell sowie mit Handelsmarken.

Die Wettbewerbsstrategie der Marke Einhell beruht auf einer dualen Produktlinie. Die "Einhell Red" positioniert sich auf dem Qualitätsniveau von Markenprodukten wie Bosch oder Metabo, jedoch zu einem um 20-30% geringeren Preis. Demgegenüber adressiert die "Blue Line" den preissensitiven Massenmarkt, differenziert sich jedoch durch eine bessere Qualität und einen After-Sales Service gegenüber den No-Name Produkten. Die hierfür notwendigen Kostenvorteile sichert sich Einhell durch die äußerst schlanke Konzernstruktur, eine rigide Auswahl der Zulieferer sowie niedrige Werbeausgaben.

Augenscheinliche Umsatzstagnation ein Resultat gegenläufiger Effekte

Nach einer raschen Erholung im Anschluss an die Finanzkriese in 2009 stagnierte das Umsatzniveau in den vergangenen Jahren. Der scheinbare Stillstand ist jedoch auf zwei gegenläufige Entwicklungen zurückzuführen. Auf der einen Seite hat die schwache Konjunktur im europäischen Ausland in Ländern wie Ungarn, Rumänien oder Spanien zu einem Umsatzeinbruch von zum Teil über 50% geführt. Auf der anderen Seite konnte Einhell in Ländern wie der Türkei, Australien und in Südamerika große Vertriebserfolge verbuchen. So dürfte beispielsweise der kumulierte Umsatz in Brasilien, Argentinien und Chile nach ca. 12 Mio. Euro in 2011 auf knapp 20 Mio. in 2012 angewachsen sein.

Expansion in Südamerika und kwb (Zubehör) dürften Wachstumsimpulse liefern

Die Stabilisierung der Lage in den meisten europäischen Ländern sowie die exzellenten Wachstumsperspektiven in Südamerika sollten es Einhell ermöglichen, in den kommenden Jahren wieder auf den Wachstumspfad zurückzukehren. So geht das Management davon aus, den Umsatz in Lateinamerika in den kommenden 3-4 Jahren auf ein Niveau von 80 Mio. Euro zu erhöhen. Zudem hat Einhell im vergangenen Jahr den Zubehörhersteller kwb übernommen.

Einhell hatte sich bereits seit einigen Jahren nach einem passenden Unternehmen in diesem Bereich umgesehen, da die Erweiterung um ein Zubehörsortiment eine strategisch sinnvolle Ergänzung darstellt. Durch die Übernahme von kwb kann Einhell den DIY-Kunden und dem Fachhandel nun ein umfassendes Zubehörprogramm für alle Powertools auf höchstem Qualitätsniveau anbieten, was die Attraktivität als Handelspartner weiter steigern dürfte. Wir gehen davon aus, dass vor allem kwb aus dem Zusammenschluss deutliche Vertriebssynergien heben sollte und halten eine Verdopplung der kwb Umsätze von derzeit ca. 27 Mio. Euro innerhalb der nächsten 4-5 Jahre für plausibel. Folglich sehen wir Einhell in einer guten Ausgangsposition, um an das dynamische Wachstum vor der Finanzkrise anzuknüpfen zu können und eine Steigerung der Topline von durchschnittlich 5% bis 2015e zu erreichen.

Ergebnisschwäche in 2012 nicht nachhaltig - EBT-Marge > 5% bleibt Zielrendite

In 2012 kamen eine Reihe von Belastungsfaktoren zusammen, welche die sonst überaus verlässliche Ergebnisqualität des Unternehmens beeinträchtigt haben. Wesentlicher Kostenfaktor in 2012 war die breit angelegte und von langer Hand geplante Imagekampagne im TV, die Kosten in der Größenordnung von insgesamt 6 Mio. Euro verursacht haben dürfte. Hinzu kam die Unterauslastung einiger Tochtergesellschaften im europäischen Ausland sowie Anlaufverluste für die Neugesellschaften in Südamerika und Australien.

Diese Effekte dürften in 2013 jedoch deutlich geringer ausfallen. So sollte sich das Werbebudget im laufenden GJ 2013 in etwa halbieren. Zudem dürfte Einhell auf die nachhaltig schwache Entwicklung in einigen europäischen Märkten mit der Zusammenlegung von Landesgesellschaften reagieren. Darüber hinaus dürften die Tochtergesellschaften in Argentinien und Brasilien durch die geplante Umsatzausweitung in 2013 die Gewinnschwelle überschreiten. Folglich halten wir die von uns geplante Ergebnissteigerung von über 20% in 2013 für äußerst visibel und sehen keinen Grund, warum Einhell mittelfristig nicht wieder die eigentliche Zielrendite (EBT-Marge von mindestens 5%) erreichen sollte.

Bewertung von 0,8 x Buchwert nicht gerechtfertigt - Aktie kaufen

Derzeit notiert die Aktie mit einem Abschlag von 20% zu dem um immaterielles Vermögen bereinigten Buchwert (ca. 40 Euro pro Aktie). Vor dem Hintergrund der guten Wachstumsperspektiven außerhalb Europas, der visiblen Ergebnisverbesserung in 2013 ff. sowie der soliden Wettbewerbsposition sehen wir diesen Abschlag als nicht gerechtfertigt. Wir nehmen die Coverage mit einem DCF-basiertem Kursziel von 43,50 Euro auf und empfehlen die Aktie zum Kauf.

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Über Montega:

Die Montega AG zählt zu den größten unabhängigen Research-Häusern in Deutschland. Zum Coverage-Universum des Hamburger Unternehmens gehören eine Vielzahl von Small- und MidCaps aus unterschiedlichsten Sektoren. Montega unterhält umfangreiche Kontakte zu institutionellen Investoren, Vermögensverwaltern und Family Offices mit dem Fokus "Deutsche Nebenwerte" und zeichnet sich durch eine aktive Pressearbeit aus. Die Veröffentlichungen der Analysten werden regelmäßig von der Fach- und Wirtschaftspresse zitiert. Neben der Erstellung von Research-Publikation gehört die Organisation von Roadshows und Field Trips zum Leistungsspektrum der Montega AG.

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